巴伦周刊：微软股价短期难涨 鲍尔默是阻碍因素

盘整十年

相比于对纽约大都会棒球队(New York Mets)的投资，大卫·埃因霍恩(David Einhorn)要从对微软投资中获益恐怕要等上更长的时间。

这位对冲基金投资人最近对该股的推荐推动微软股价次日上涨3%，接近25美元。对于埃因霍恩这样的价值投资者而言，有很多理由看好该股。微软股价对应2011财年2.58美元每股收益的市盈率不足10倍，其竞争对手谷歌约为15倍。尽管互联网业务的亏损超过10亿美元，但微软的盈利仍然十分惊人。如果将每股5.78美元的净现金考虑在内，市盈率将接近7倍。除此之外，微软坐拥500亿美元现金，可以将2.6%的股息率进一步提升，并回购更多股票。

但是，与过去几年来的很多潜在利好因素一样，"埃因霍恩效应"对微软的影响也不会持续太久。在整体市场疲软的影响下，该股周五又跌至24.76美元。这只曾经的成长股已经盘整了将近10年时间。

投资者对于微软改革的期待凸显出微软与华尔街的冲突。例如，微软每年花费90亿美元开发更新和更好的产品，而这笔资金原本可以用于回报股东。批评人士通常认为，苹果每年用于研发的费用仅为20亿美元，但在新品发布领域，却依旧成为了无可争议的王者。微软的支持者则反驳称，该公司的绝大多数研发资金都投入到了新版Windows操作系统中，这是一项耗资巨大的业务，也是微软的主要利润来源。

CEO因素

只要史蒂夫·鲍尔默担任CEO，微软就不太可能大幅调整业务重点。因此，要改变投资者的冷漠态度，也就希望不大。高科技行业的元老们认为，相比于增加数量微薄的年度股息而言，鲍尔默更希望重新夺回微软在科技领域的领导地位和增长势头。(微软目前还在开展400亿美元的股票回购项目。)这家软件巨头已经错过了两次革命性的趋势：网络搜索和手机。在意识到科技资产有可能在瞬间消失后，微软正在试图通过与诺基亚的合作实现逆转，与这家同样失意的科技巨头一同推广新版Windows移动操作系统。"在科技领域，如果你错过了一次浪潮，就会陷入困境。"谷歌董事长埃里克·施密特(Eric Schmidt)说。

随着成长性投资者和科技专业人士逐渐减持或变现微软股票，剩下的只有价值投资者，这也使得微软的错误决策在股价上得以体现。但美国投资公司Forward Management基金经理大卫·瑞德曼(David Readerman)表示，微软"已经成了一个不折不扣的价值陷阱"。他关注微软已经25年时间。

埃因霍恩最近买入了2亿美元长期受压的纽约大都会棒球队的股票。在谈到微软时，他则认为，让鲍尔默下台可以释放微软的股票价值。但从很多方面来看，鲍尔默仍将留任一段时间。自从2000年从微软董事长比尔·盖茨(Bill Gates)手中接过帅印以来，鲍尔默已经将微软的收入和每股收益提升了两倍。今年的收入还有望再增长11%，达到700亿美元。尽管PC增速整体放缓，并且遭遇了盗版等重要障碍，但Windows和Office仍然是微软的摇钱树。该公司的Azure云计算项目也展示出广阔的前景。微软最近一个季度的经营性现金流为87亿美元，同比增长17%。

"对于未来有很多担忧，但从以往的结果来看，说他一直无所作为似乎太过刻薄。"微软投资者关系总经理比尔·科夫德(Bill Koefoed)说。与盖茨一样，鲍尔默同样着眼于长期目标，而不会关注能够提升股价的短期决策。

追赶对手

为了追赶竞争对手，鲍尔默已经尝试利用现金和股票展开了一些收购。作为在搜索市场追赶谷歌的一部分，他2007年斥资60亿美元收购了互联网广告网络aQuantive，溢价率高达85%。2008年，鲍尔默给出每股33美元的报价收购雅虎，但却遭到拒绝。从雅虎随后的股价表现来看，市场对该公司的估值仅为微软报价的一半。微软随后与雅虎新管理层建立的合作关系也远未达到预期。微软至今仍是美国第三大搜索引擎，远远落后于谷歌。

鲍尔默最近还同意以85亿美元的高价收购网络视频和语音通话公司Skype，相当于eBay 2009年将该公司70%的股权出售给私募股权投资公司时估值的4倍。Skype可以在多个领域帮助微软，包括企业视频会议和游戏语音通话。美国投资公司Cowen分析师格雷格·莫斯科维茨(Gregg Moskowitz)说："考虑到Skype拥有1.7亿月活跃用户和较高的增长率，而且能够对微软的其他产品和服务产生促进，因此这一交易具有战略意义。"但具体效果如何，还有待进一步观察。

微软还与处于困境之中的诺基亚建立了合作关系。这两家巨头联姻的唯一一个问题在于，他们努力争夺的不过是市场第3的位置，仍然落后于苹果和谷歌。

随着微软的组织结构日益臃肿，凭借自身力量开发新产品也已经成为了一个问题。官僚作风的日渐盛行对创新构成了伤害。微软位于西雅图的总部园区已经拥有超过100栋建筑，员工将近9万人。

除此之外，该公司仍然不愿放松以Windows为中心的战略。这一点可以理解。无论是搜索、音乐还是手机，微软的新产品都与Windows系统紧密相连。这就意味着，Windows工程师几乎要参与到微软的所有新项目中，以确保这些产品和服务能够与Windows兼容。这并非开发新业务的最佳方式。唯一一个例外是Xbox游戏机，这也是微软少有的成功之一。

提振股价

那么，如何才能提振微软股价呢？部分业内人士认为，如果能够在今年秋天的分析师大会上公布令人信服的全新移动战略，微软股票就将上涨。美国市场研究公司ISI Group分析师比尔·怀曼(Bill Whyman)说："短期催化剂是公布信服的移动战略，包括手机和平板电脑。"但他也警告称，这一会议距离现在还有好几个月的时间，而且也仅仅是猜测而已。

除此之外，微软近期对战略做出大幅调整的可能性很小，股价上涨的概率同样如此。由于市值庞大，因此需要吸引资金实力极其强大的激进投资者的参与，才能够推动微软股价上涨。鲍尔默和盖茨仍然合计持有超过10%的微软股票。

现年55岁的鲍尔默曾经表示，在他最小的孩子上大学前，他仍将继续留任CEO。但这还要等上8年。知情人士表示，盖茨也十分尊重鲍尔默的选择，不会催促这位老友下台。

即使等到鲍尔默真的离职的那一天，微软的秩序仍将有条不紊。"史蒂夫和比尔不会为了短期利益做出反常之举。"科夫德说。

分拆消费业务有可能释放部分股东价值。这将为股东提供这项新兴业务的股权，并将这些业务从技术和官僚氛围中解救出来。盈利能力极强的Windows部门、服务器和工具部门以及企业部门(包括Office)将组成微软的核心实体，而且仍将享有其他业务的控制权。而网络服务以及娱乐和终端设备部门(包括Xbox)将被分拆出去。

目前为止，微软一直都反对任何形式的分拆。"各部门之间的协同作用为我们提供了竞争优势。"科夫德说。但埃因霍恩等投资者对此却并不满意。(